미국과 중국, G2 경제의 미래

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최근 미국과 중국의 무역 분쟁이 거세지만, 거시적인 측면에서 명실상부한 G2 중국의 경제를 세계적인 시각에서 살펴볼 필요가 있다. 미국은 정보통신 기술과 저렴한 에너지 비용을 통해 성..



미국과 중국, G2 경제의 미래


최근 미국과 중국의 무역 분쟁이 거세지만, 거시적인 측면에서 명실상부한 G2 중국의 경제를 세계적인 시각에서 살펴볼 필요가 있다. 미국은 정보통신 기술과 저렴한 에너지 비용을 통해 성장을 주도하면서 동시에 중국도 소비 주도 시장경제로 진입을 가속화하고 있다. 나머지 국가들은 이 G2의 움직임을 예의주시하고 이들이 형성한 패러다임에 맞춰 나갈 수밖에 없다. 중국의 변화는 세계 시장에 어떤 변화를 가져올 것이며, 각국은 어떻게 대응해야 할 것인가?


중국은 세계에서 두 번째로 큰 경제 대국이다. 일본, 대만, OPEC, 호주, 한국의 주요 고객이면서 미국 기업에게는 거대한 공급자이자 미국에 본사를 둔 다국적 기업들의 표적 시장이기도 하다.


그러나 중국을 OECD의 기준으로 이해하기란 쉽지가 않다. 예를 들어, 과거 2015년에 중국 주가는 급등했다가 곤두박질치는 현상이 있었다. OECD 중심의 주식 시장에 익숙한 우리로서는 국가의 주식 시장이 경제 상황을 반영한다는 점을 당연하게 여기지만, 항상 그렇지만은 않다는 것이 중국의 특징이다.


실제로, 주식시장이 진정으로 반영해야 하는 것은 미래의 경제 상황에 대한 합의된 추정이다. 보다 구체적으로 말하자면, 주가는 보통 기업 수익에 대한 앞으로의 기대감을 드러낸다. 하지만 중국 주식 시장에는 경영진이 중국 정부 관료를 겸임하고 있는 수많은 국유 기업이 포함되어 있다. 정부는 이들 기업을 공공 정책의 도구로 여긴다. 국유 기업이 수익을 낸다면 모두가 행복하겠지만, 그들에게 수익은 최우선순위가 아니다. 이런 이유로 중국 주식 가격은 전반적인 경제 건전성, 심지어 특정 기업의 건전성에 대해서 상대적으로 알려주는 바가 별로 없다.


따라서 과거 중국 주식 가격의 1년 연속 160% 상승이라는 믿기 힘든 수치는 경기 호황의 신호가 아니었을 수 있다. 또한 경기 침체를 뜻하는 하락 신호도 아니었다. 사실을 말하자면 이는 경제 상황과 거의 상관이 없었다. 주가지수나 정부의 공식 자료에 의존한다면 눈 감고 투자하는 것과 마찬가지라는 말은 결코 과장이 아니었던 시절이었다.


다행스럽게도 ‘차이나 베이지 북China Beige Book’과 같은 기업의 성실한 연구진이 매 분기마다 수천 곳의 중국 기업에서 믿을만한 데이터를 모아 알기 쉽게 정리하는 어려운 작업을 수행하고 있다. 그렇다면 이 데이터는 실제 중국 경제와 다른 나라에 미치는 중국 경제의 영향력에 대해 무엇을 알려주고 있을까? 이 질문에 답하기 위해서는 중국 경제를 적어도 다음 세 가지 요소로 구분해야 한다.


첫째, 중국 부동산 가격에 대한 이해가 필요하다. 과거 중국은 특히 금융위기 이후로 대규모 기반시설 건설에 몰두해왔으며, 이로 인해 갈 곳 없는 고속도로와 철도뿐만 아니라 ‘유령 도시’를 만들고 말았다. 정부는 예전에 농업에 종사했던 사람들이 산업 분야로 일자리를 옮기자 이들에게 주거 공간을 제공하기 위해 도시 건설을 지시했다. 물론 이 유령 도시들이 영원히 비어 있지는 않을 것이다. 중국에는 앞으로 수십 년에 걸쳐 거주할 곳을 찾고자 하는 사람들이 수억 명이나 된다. 이 엄청난 구매자들이 결국 유령 도시를 실제 사람들이 거주하는 곳으로 바꿀 가능성이 있다.


물론 모든 유령 도시가 성공적으로 발전할 것이라는 뜻은 아니다. 성장 경로에서 지나치게 벗어나 있는 몇몇 도시는 아마도 그런 발전을 경험하지 못할 것이다. 하지만 대다수는 훌륭한 기반시설과 더불어 중국 곳곳으로 연결되는 교통망을 보유하고 있다. 분명히 이러한 일에는 자원 배분이 상당히 비효율적으로 이뤄져 있다. 그러나 도시 건설로 인해 GDP가 성장했고 가시적인 결과물이 만들어졌다. 미국과 EU처럼 일시적이고 비생산적인 부양책에 투자하는 것보다, 중국의 기반시설에 대한 투자가 더 나은지 아닌지 여부는 오로지 시간이 지나야 알 수 있을 것이다.


둘째, 중국은 실제로 수출 및 투자 중심의 경제에서 소비 주도의 경제로 변화하는 과정을 거치고 있다. 한국이나 일본처럼 부유한 국가가 되고자 한다면 수출과 기반시설이 주도하는 중국 경제 성장의 단계는 끝을 맺어야 한다. 그 다음의 과업은 수출에 덜 의존하고 소비자 수요와 서비스에 더욱 의존하는 경제를 구축하는 것이다. 어떤 나라도 중국처럼 큰 규모로 비약적인 발전을 이루지 못했다. 그리고 특히 세계 경제가 상대적으로 침체기에 있을 때는 더 쉽지 않은 일이다. 그러나 중국이 소비 주도의 경제로 변화에 성공할지는 여전히 미지수다.


물론 현재 중국의 서비스 산업은 전체 경제에서 50% 이상을 차지하고 있다. 또한 이 부문은 계속해서 성장하고 있으며, 분명 제조업에서의 위축을 상쇄시키기에 충분할 정도로 성장하고 있다고 봐야 할 것이다.


그리고 반드시 기억해야 할 점은, 소위 기적이라고 불린 2003년의 GDP 성장분에 비하면 거의 2배에 해당하는 GDP 증가분이 2014년에 달성됐다는 것이다. 백분율로 따지면 성숙한 상태의 경제가 초기 단계보다 성장이 더뎌 보일 수 있지만, 성숙 경제는 훨씬 큰 기반에서부터 시작하기 때문에 절대치로 보면 훨씬 더 빠르게 성장한다는 사실을 인지하는 것이 중요하다.


셋째, 과거에도 그렇지만 현재에도 중국의 부양 정책을 눈 여겨 봐야 한다. 중국 정부는 다양한 개입을 통해 주식 시장과 위안화를 부양시키기 위해 상당한 돈을 쓰고 있다. 다행히 중국은 여전히 그럴 여유가 있다. 수조 달러에 이르는 외환 보유고 이외에도, 중화인민은행에는 아직도 통화 부양을 위한 여유 자금이 충분하다.


다만 중국의 오늘날 경기 둔화는 앞으로 계속 악화될 소지가 있는데, 이는 현재가 아니라 미래의 중국에게 더 타격이 될 수도 있다.


이와 같이 중국 경제에 대한 이해를 기반으로 하여, 우리는 향후 다음과 같이 예측해 본다.


첫째, 중국은 자국의 엄청난 유휴 생산능력에 대해 뭔가 조치를 취해야 할 것이다. 투자 주도 수출 경제에서 소비 주도 서비스 경제로 변화하려면 적어도 수년, 많게는 수십 년의 시간이 필요할 것이다. 2015년 이후, 중국은 이미 미국과 유럽을 합친 것보다도 더 많은 철강 노동자를 잃었다. 모든 지방정부가 자체 생산 공장을 원해서 중국 전체의 생산능력은 지나치게 방대해졌으며, 여전히 너무 크다.


중국 정부는 야심찬 뉴실크로드, 또는 ‘일대일로One Belt One Road’라고 알려진 정책에 따라 철강 및 시멘트 등 업계의 유휴 생산능력 일부를 재조정할 계획을 갖고 있었다. 하지만 수십 년이 필요한 이 계획이 앞으로 몇 년 동안 계속될 상당한 압력을 완화시키기는 힘들어 보인다. 지금 당장 중국 정부가 해결해야 할 문제는 불만에 가득 찬 실직 상태의 수백만 공장 노동자들이다. 중국 지도자들이 처한 도전 과제는 이들 공장 노동자들이 서비스 경제에서 일자리를 가질 수 있게 할 방법을 찾는 일이다. 더군다나 미국와의 무역 분쟁으로 인해, 일대일로 계획 자체에 큰 차질이 발생하고 있다.


둘째, 중국 주식시장에는 앞으로 더 많은 어려움이 예상된다. 중국 주식에서 ‘적정 가치’를 계산하기란 어려운 일이다. 많은 기업들이 여전히 정부의 간섭을 받는다. 데이터의 진정성은 다른 부분에서도 문제를 일으킬 수 있으며, 중국 주식을 다른 국가의 주식과 제대로 비교도 할 수 없게 만들고 있다. 이 문제가 투명하게 해결되지 않는다면, 중국 주식시장에 큰 구조적 문제가 발생할 것이다.


셋째, 앞으로 중국의 경제 리더십이 성공하려면 계획된 경제구조로 변모해야 할 것이다. 월트 휘트먼 로스토Walt Whitman Rostow는 1960년에 <<경제성장의 단계The Stages of Economic Growth>>라는 책을 집필했는데, 전통적 농경사회에서 현대의 대량소비 사회로의 변화를 특징짓는 다섯 가지 단계를 설명했다. 처음 세 단계는 상명하달 체제와 통제 정부에 어울리지만, 네 번째와 다섯 번째 단계는 그런 유형의 정부에서는 일어날 수 없다. 상향식, 소비자 중심의 경제가 되어야 한다.


넷째, 단기적으로 보면 중국 관련 위험은 중국 자체뿐 아니라 중국에 에너지와 원자재를 공급하는 곳에도 가해진다. 중국이 계속해서 서비스 산업으로 이동하고 기반시설 건설과 제조를 멀리하게 되면 호주, 브라질. 칠레, 앙골라, 사우디아라비아, 러시아 등의 국가들도 중대한 대대적 조정에 나서야 할 것이다. 중국이 모든 수입원을 끊어버리지는 않겠지만, 중국으로의 원료 수입이 줄어들 것이다. 그런 상품들의 수출국들은 다른 공급처를 찾지 못한다면 결국 미국, 캐나다, 유럽으로부터 상품과 서비스 구입을 줄일 수밖에 없다.


다섯째, 중국은 결국 변화에서 살아남게 될 것인데, 그 편이 전 세계적 경제의 이익에 부합하기 때문이다. 방대한 규모 덕분에, 중국은 그 영향력을 사실상 전 세계로 확대해왔다. 중국의 호황을 함께 누렸듯이, 세계가 그 정체기도 함께 부담하게 될 것이다.


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References List :
1. Mauldin Economics, September 8, 2015, “Thoughts from the Frontline: Muddling Through Shanghai,” by John Mauldin ⓒ 2015 Mauldin Economics, LLC. All rights reserved.
http://www.mauldineconoics.com/editorial/thoughts-from-the-frontline-muddling-through-shanghai


2. Mauldin Economics, July 31, 2015, “When China Stopped Acting Chinese,” by John Mauldin   ⓒ 2015 Mauldin Economics, LLC. All rights reserved.
http://www.mauldineconomics.com/frontlinethoughts/when-china-stopped-acting-chinese


3. Mauldin Economics, September 8, 2015, “Thoughts from the Frontline: Muddling Through Shanghai,” by John Mauldin   ⓒ 2015 Mauldin Economics, LLC. All rights reserved.
http://www.mauldineconomics.com/editorial/thoughts-from-the-frontline-muddling-through-shanghai


4. Strategic Wealth Advisor, September 2015, “Chinese Equity Markets No Surprise to Us.” ⓒ 2015 AudioTech, Inc. All rights reserved.
http://www.audiotech.com/swa/issues/2015-09-september/-letter


5. The Journal of Commerce, July 3, 2015, “Investment Floods into China’s One Belt, One Road Strategy,” by Greg Knowler. ⓒ 2015 JOC Group, Inc. All rights reserved.
http://www.joc.com/international-trade-news/investment-floods-china’s-one-belt-one-road-strategy_20150703.html


6. The Stages of Economic Growth: A Non-Communist Manifesto (3rd Edition) is published by Cambridge University Press. ⓒ 1960, 1971, 1990 Cambridge University Press. All rights reserved.



China’s Disruptive Transition Continues
 
China is the world’s second-largest economy. It’s a huge customer for Japan, Taiwan, OPEC, Australia, and South Korea, as well as a huge supplier to U.S. firms and an enormous target market for U.S.-based multinationals.


Over the past eighteen months, we’ve seen Chinese stocks soar and then crash. For those of us accustomed to OECD-based equity markets, it’s natural to assume that a country’s stock market reflects the condition of its economy, but that is not always the case.


What a stock market really should reflect is the consensus estimate of an economy’s future condition. More specifically, stock prices normally reveal future expectations for corporate profits.


However, the Chinese stock market includes many state-owned enterprises (SOEs) whose executives answer to bureaucrats in Beijing. The government views these companies as public policy tools. Everyone is happy if the SOEs make a profit, but profit is not the top priority.1


For this reason, Chinese stock prices tell us relatively little about the overall health of the economy, or even the specific enterprise.


The incredible 160 percent one-year run-up in Chinese stock prices that ended in June did not signal an economic boom. Nor does the ongoing decline signal an economic bust. The correlations aren’t just weak; they are non-existent.


If one relies on stock indexes, or even official government reports about China’s economy, it is no stretch to say, “they are flying blind.” Fortunately, we have diligent researchers at firms like China Beige Book, who do the hard work of gathering reliable data each quarter from thousands of companies in China and assembling it in a comprehensible form.


This data shows that China’s economy has actually been in good shape since the second quarter of 2014, when Chinese business leaders “stopped acting Chinese.”2


What does that mean? Faced with falling demand, they did the rational thing and stopped adding new capacity. Despite the availability of credit, they just sat on the sidelines. This was a good business decision. But it wasn’t consistent with Beijing’s expectations.


So what does the data tell us about the real Chinese economy and its implications for the rest of the world? To answer that question, we have to separate the Chinese economy into at least three components.3
First, Chinese real estate prices are heading toward stabilization. As we’ve reported on several occasions, China has indulged in a massive infrastructure boom, especially since the financial crisis, and this has resulted in “ghost cities” as well as highways and railroads to nowhere.


The government mandated the construction of entire cities to house the formerly agrarian population as it shifts to industrial jobs. Provincial governments earned as much as 80 percent of their revenues from land sales. Essentially, this is a process whereby they take possession of rural land that has very little value in price terms, declare it to be available for development, and can make profits several orders of magnitude greater than their costs.


As we’ve also explained, these ghost cities will not stay empty forever. There are hundreds of millions who are going to want to find a place to live in China over the next few decades. That seemingly endless source of buyers will eventually turn the ghost cities into real ones.

That doesn’t mean all of the ghost cities will be developed successfully. Some probably won’t, as they are too far outside the path of growth. But most of them have excellent infrastructure and connectivity to the rest of China.


Obviously, there was a lot of misallocation of resources, since this construction was largely a way to prop up GDP and actually create something tangible. Only time will tell whether the Chinese were better off putting their money into this kind of infrastructure rather than into temporary, non-productive stimulus currently favored by the U.S. and EU.

Second, China is actually making progress in shifting from an export- and investment-driven economy to a consumption-driven economy. As we’ve been highlighting for nearly ten years, the phase of China’s economic growth led by exports and infrastructure must end if it is to ever become an affluent nation like South Korea or Japan. The next task is to build an economy that relies less on exports and more on consumer demand and services.


No nation has ever achieved that leap on such an enormous scale. And it seems particularly challenging at a time when the global economy is relatively stagnant.


The August 2015 Purchasing Manager Index for Chinese manufacturing fell deeper into contraction territory, where it has languished for six months. The Services PMI also fell, but not nearly as much; and more importantly, it continues to show a mild expansion.


Yet, despite this lethargy, we need to recognize that “the China of today is not your father’s China.” Services now represent 50 percent of the economy. That part of the economy is still growing - and evidently growing enough to offset the contraction in the manufacturing sector.


And we must remember that China actually added twice as much to its GDP in the past year as it did in 2003 - when its growth was called a “miracle.” It is crucial to recognize that even though mature economies grow more slowly in percentage terms than embryonic ones, they actually grow much faster in absolute terms because they start from a much larger base.


Third, China will benefit from increased stimulus. The Chinese government is spending heavily to prop up the stock market and the yuan through various interventions. It’s likely they’ve already spent $200 billion. However, they will have to spend even more before it’s over.


Fortunately for China, they can afford it. Aside from several trillion dollars in foreign reserves, the People’s Bank of China still has plenty of room for monetary stimulus. Short-term interest rates in China are over 4 percent, far higher than in most of the rest of the world.


That means the People’s Bank of China can make several more small cuts without overly weakening its currency. Unlike many other countries, China has a banking system that’s on a strong footing, and its banks have little exposure to the stock market.


As we explained recently in Strategic Wealth Advisor, China is likely to take the yuan as much as 5 percent lower, in addition to the 2-to-3 percent move they recently made.4 Given that the euro and the yen are down well over 30 percent against the dollar, markets should be able to absorb this shift pretty effectively.


This is especially likely since the IMF says China has to float its currency in order to be included in the Special Drawing Rights. When this happens, the likely direction of the yuan is down, not up. While this creates headwinds for America’s small export market in China, it gives American consumers and retailers a windfall on the much larger pile of Chinese imports.


Despite all this, China is going through an economic slowdown that may get worse, and it will certainly face a number of genuine problems in the coming years.


Given this trend, we offer the following forecasts for your consideration:


First, China will have to do something about its enormous idle industrial capacity.


The transition from an investment-driven export economy to a consumption-driven service economy will take years. China has already lost more steelworkers than the U.S. and Europe put together; every province wanted its own mills, so the country’s production capacity just grew too large - and it’s still too large. Fortunately, the government plans to retarget some of the idle capacity in industries like steel and cement in its ambitious New Silk Road initiative, also known as the “One Belt One Road” initiative.5 However, that decades-long initiative is unlikely to relieve much pressure over the next few years. Ultimately, the last thing Beijing needs right now is millions of unemployed factory workers fomenting dissent. The challenge for China’s leaders is to find a way to transition those factory workers to jobs in the service economy.
 
Second, Chinese stock markets can expect more trouble ahead.


Calculating “fair value” is difficult for Chinese stocks. Many companies are subject to government interference. Data integrity can be a problem in others. And, we can’t always make apples-to-apples comparisons with non-Chinese stocks. However, regardless of the yardstick you use, Chinese stocks are still quite richly valued, even after undoing the recent rally that was never justified in the first place. The 160 percent surge was simply a momentum-based rally in a market of retail investors who came to stock investing with a gambling mentality.


Third, China’s economic leadership will have to be transformed for the planned economic transformation to succeed.


Walt Whitman Rostow wrote a book back in 1960 called The Stages of Economic Growth in which he outlined five stages that mark the transformation of traditional agricultural societies into modern mass-consumption societies.6 The first three stages are actually well suited to top-down command and control governments. The fourth and fifth stages can’t happen under that same type of government. There must be a bottom-up, consumer-driven economy.
 
To see what we mean, consider the recent response to the stock market crash. In the space of about two months, Beijing reversed years of statements that had convinced the world that China really believes in “market discipline.” That PR campaign is now in shambles. The best-case interpretation is that the leadership is in disarray amid Xi Jinping’s corruption crackdown and unable to coordinate its messaging and intervention strategies.

Fourth, in the short term, the major China-related risks lie not with China itself, but with China’s energy and raw materials suppliers.


Countries like Australia, Brazil, Chile, Angola, Saudi Arabia, and Russia are all going to have to make major adjustments as China continues shifting to services and away from infrastructure building and manufacturing. China is not going to turn off the spigot, but it will reduce the flow of materials into the country. Those commodity-exporting countries could, in turn, reduce their purchases of U.S., Canadian, and European goods and services unless they are able to adapt to supplying the world’s new low-cost manufacturers.
 
Fifth, China will ultimately survive the transition, because its success is in the interest of the broader global economy.


By virtue of its sheer size, China has spread its impact over practically the whole globe. Just as we all shared in China’s boom, we will all share in its plateauing.


References
1. Mauldin Economics, September 8, 2015, “Thoughts from the Frontline: Muddling Through Shanghai,” by John Mauldin ⓒ 2015 Mauldin Economics, LLC. All rights reserved.

http://www.mauldineconomics.com/editorial/thoughts-from-the-frontline-muddling-through-shanghai


2. Mauldin Economics, July 31, 2015, “When China Stopped Acting Chinese,” by John Mauldin   ⓒ 2015 Mauldin Economics, LLC. All rights reserved.

http://www.mauldineconomics.com/frontlinethoughts/when-china-stopped-acting-chinese


3. Mauldin Economics, September 8, 2015, “Thoughts from the Frontline: Muddling Through Shanghai,” by John Mauldin   ⓒ 2015 Mauldin Economics, LLC. All rights reserved.

http://www.mauldineconomics.com/editorial/thoughts-from-the-frontline-muddling-through-shanghai


4. Strategic Wealth Advisor, September 2015, “Chinese Equity Markets No Surprise to Us.” ⓒ 2015 AudioTech, Inc. All rights reserved.

http://www.audiotech.com/swa/issues/2015-09-september/-letter


5. The Journal of Commerce, July 3, 2015, “Investment Floods into China’s One Belt, One Road Strategy,” by Greg Knowler. ⓒ 2015 JOC Group, Inc. All rights reserved.

http://www.joc.com/international-trade-news/investment-floods-china’s-one-belt-one-road-strategy_20150703.html


6. The Stages of Economic Growth: A Non-Communist Manifesto (3rd Edition) is published by Cambridge University Press. ⓒ 1960, 1971, 1990 Cambridge University Press. All rights reserved.