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Forbes, 세상에서 가장 위대한 투자 이야기

시장가치와 내재가치의 끝은 하나이다 | 가치투자의 창조자 - 벤저민 그레이엄

가치투자의 대부

언제든지 진실에 맞게 시장 가격을 파악해야 한다는 것, 이것이 바로 벤저민 그레이엄(Benjamin Graham)의 원칙이다. 주식은 그저 하나의 종이쪽지 그 이상의 의미를 지니고 있다. 주식은 기업의 재산을 의미하며, 주식을 산다는 것은 기업의 일부분을 산다는 것을 의미한다. 때때로 주식 시장의 과열은 그 종이쪽지에 굉장한 내재가치(intrinsic value)를 쏟아 붓는 것을 의미하는데, 진정한 내재가치가 아닌 현재의 모습만을 보고 주식을 산다면 큰 손실을 보게 된다. 반대로 숨어 있는 내재가치를 찾아낸다면 조금은 위험하고 긴 여행이 되겠지만 결과적으로 큰 자산을 얻게 된다. 즉 시장가치와 내재가치의 끝은 하나라는 것이다. 

프레드 에스테어 스튜디오에서 장난기 많고 댄스와 라틴 시 짓기를 좋아했던 그레이엄은 1976년 82세를 일기로 생을 마감하는 날까지 자신의 이론을 정착시키기 위해 노력했다. 그는 우선 저평가된 자산에 집중했으며, 그런 후에 위험과 투자를 적절히 조화시키며 배당금과 수익을 내는 전략을 시도했다. 그레이엄은 자신의 핵심 공식만을 모아 10가지 핵심 요소로 압축했는데, 이것은 1977년 8월 1일 「포브스」지에 마지막 유언, 그리고 유서라는 제목으로 게재되었다.

벤저민 그레이엄의 마지막 유언, 그리고 유서 - 10가지 핵심 요소

1. 최우량 채권수익률의 2배가 되는 주가수익률(PER)을 보이는 주식

2. 최근 5년간 도달한 가장 높은 평균 주가수익률(PER)의 40퍼센트까지 PER이 떨어진 주식

3. 최우량 채권의 수익률의 3분의 2에 해당하는 배당률을 지급하는 주식

4. 주당 장부 가격의 3분의 2까지 내려간 주식

5. 순유동 자산 가치의 3분의 2까지 주가가 내려간 주식(유동자산 - 부책)

6. 장부 가격보다 적은 총부채 규모를 가진 주식

7. 총부채 규모가 5번에서 정의된 순유동 자산 가치의 2배보다 작거나 또 같은 주식

9. 지난 10년간 수익이 200퍼센트 상승한 주식. 즉 지난 10년간 수익률 증가 연 7퍼센트 이상인 주식

10. 수익 성장의 안정성 - 최근 10년간에 걸쳐 연말 수익이 5퍼센트 이상 2번 이하로 감소한 주식

벤저민 그레이엄은 1914년 여름 월가에 입문했는데, 당시의 그레이엄은 종잡을 수 없는 율리시스처럼 엉뚱하지만 영리하고 촉망받는 20살의 학자였다. 그러던 어느 날 그는 뉴욕 브로드웨이 100번지의 뉴버거, 핸더슨 앤드 로브라는 증권거래사의 신입 사원으로 들어가기 위한 인터뷰를 받았다. 인터뷰는 조금 의외의 방향으로 흘러 나갔다. 사내에서 미스터 AN으로 불리는 알프레드 뉴버거는 그레이엄이 수학, 영문학, 그리고 철학에는 좋은 성적을 받았지만 경제학 성적은 이력서에서 빠져 있다는 사실에 대해 물었다. 그레이엄은 U.S.익스프레스의 야간 근무자로 일하면서 2년 6개월 만에 학교를 끝내야 하는 처지에서 생긴 어쩔 수 없는 선택이었음을 실토했다. 그리고 덧붙여 자신은 경제학 과정을 다시 듣지는 못했지만 그에 못잖은 지식을 갖고 있음을 증명해 보였다. 사실 미스터 AN은 그레이엄의 집안 형편을 조금 알고 있었다. 월가에서 한창 세력을 확장하고 있던 미스터 AN은 이 젊은 채권 판매 사원을 옳은 길로 인도해야겠다고 생각했다. 인터뷰를 마치고 일어서는 그레이엄에게 미스터 AN은 조언했다. "명심하게! 자네가 만일 투기를 좇는다면 돈을 몽땅 잃을 걸세." 그레이엄은 밑바닥에서부터 비즈니스를 배우기 시작했다. 사무실 한쪽에 앉아 어떻게 주식을 사고파는지 지켜보았고, 다른 직원들과 함께 수표와 증권을 교환하는 일을 했다.

벤저민 그레이엄은 마침내 뉴버거, 핸드슨 앤드 로브에서 자신의 가치투자 이론(theory of value investing)을 정립해 나가기 시작했다. 그레이엄은 모든 투자가들은 몇 가지 투기적 요소에 의해 성공한다는 것을 알았고, 그 방법은 항상 수익을 안전하게 유지하고 위험 수위를 제한한다는 것을 깨달았다. 물론 그레이엄의 가치투자 이론은 아직 완벽히 정리되지 않은 상태로 시행착오(가끔은 수익을 남기기도 하고 손해를 보기도 했다)를 통해 다듬어져 갔다.

숫자의 진정한 의미를 찾아라

그레이엄은 뉴버거에서 일하는 동안 틈나는 대로 회사의 추천 리스트에 나와 있는 채권에 대한 사항을 외우며 필요한 것을 작은 노트에 적어 두곤 했다. 애매하고 구별하기 힘든 주식 목록들을 갖고 철도 증권에 대한 실용적인 매뉴얼을 만들기 시작했다. 또한 그레이엄은 숫자 뒤에 숨어 있는 진정한 의미를 찾으려 노력했다. 특히 어떤 거짓 소문, 시장 조작도 없이 회사가 반드시 운영에 필요한 최소한의 분식결산(window dressing)을 공개하는 시기를 이용해 조사했다.

미주리 퍼시픽 레일로드 채권의 투자 등급이 하락할 것으로 분석한 그레이엄의 리포트는 경쟁사로부터 스카우트 제의까지 받았다. 물론 뉴버거는 주당 근로 임금을 12달러에서 18달러로 올려 줌으로써 그레이엄을 스카우트하는 데 성공했고, 위탁 업무가 거의 없었던 채권 판매자에서 회사의 최초 통계자(증권 분석가)로 승진시켰다. 그레이엄은 판매 분야에서 별로 실력을 발휘하지 못하고 있었으므로 승진이 어느 정도 자신감을 심어 주는 계기가 되었다. 주의 깊은 그레이엄은 평균 주가의 위험 수위를 결코 넘지 않았고 자신이 만든 분석표를 이용해 움직였다.

한번은 그레이엄이 미주리, 캔자스 앤드 텍사스 레일로드에 투자한 수익을 향상시키려는 계획을 세웠다. 그때 철도 주식은 주당 12달러로 싼 편이었는데, 그레이엄은 100주를 갖고 있는 뉴버거의 고객 한 명과 공동 예금계좌를 개설했으며, 미스터 AN이 거래에 개입하게 될 때까지 약간의 이윤을 냈다(미스터 AN은 모든 상황을 알고 있었다). 뉴버거는 당장 거래를 중단하라고 엄하게 꾸짖었다. "만약 자네가 어떤 것에 투기하려고 한다면 M.K.T처럼 좋은 길이 아니니 내리막이 어디인가를 먼저 알아야 해!" 이것은 정확한 분석가가 되기 위해 필요한 또 다른 교훈이었다.

미스터 AN은 철도 채권에 따른 이자 보상금 때문에 힘들어했다. 그때 그레이엄은 M.K.T 증권의 일시적 상승을 증명해 보이기 위해 잠시 동안 시장을 분열시켰다. 결국 미스터 AN은 옳았다. 물론 그레이엄 역시 옳았다. M.K.T는 겨우 파산을 피할 수 있었고, 뉴버거는 그레이엄의 분석을 통해 높은 수익을 올릴 수 있었다. M.K.T 사건은 그레이엄을 위험한 중개인이자 수학적 두뇌 회전이 빠른, 또 시장 가격과 제1순위의 가치를 가려낼 수 있는 사람으로 만들어 주었다.

그레이엄의 명성은 그가 투기에 발을 담그면서 더욱 널리 알려졌다. 투기는 위험 부담이 따랐다. 하지만 어느 누구도 부자가 되기 위해 하루아침에 사라질 것 같은 위험 부담이 큰 주식에 손을 대지 않았다. 그러나 만약 숨어 있는 가치를 보고 주식을 산다면 그것은 언젠가 그 값어치를 할 수 있을 것이다. 그레이엄은 차액거래 사업을 통해 미스터 AN이 정한 회사 목표 수익을 넘어서 더 많은 자본을 흡수해 나갔다. 9년 후 주당 12달러를 받던 그레이엄은 모든 난국을 딛고 일어서 독립적인 자산관리사로 다시 태어났다. 그는 뉴버거에서 일하면서 부유 계층의 총 25만 달러에 달하는 계좌를 관리했으며, 1만 달러의 연봉에 고객의 자산에 따라 6퍼센트의 수수료 및 수익의 20퍼센트를 받았다.

과도하게 낮은 가격에 주목하라

그레이엄은 눈부신 1928년 주식 시장의 강세 이후(다우존스 산업지수가 51퍼센트였던 것에 비해 60퍼센트가 상승했다) 자신의 소신대로 방어 자세를 취한 상태에서 1929년을 맞이했다. 우선주 250만 달러를 같은 양의 보통주로 공매해 상쇄시키는 방법을 썼다. 만약 시장이 하락세를 보이면 보통주는 우선주보다 더 빨리 떨어지고 그레이엄은 수익을 챙겨 방어 상태로 문을 닫을 수 있었다.

1929년 10월 29일, 타신 계좌에서의 수습 못한 채무의 아픈 기억이 아직도 그레이엄의 마음을 사로잡고 있을 때 블랙 튜즈데이의 파도가 전례 없이 잔인하게 휘몰아쳤다. 시장 가치로 140억 달러의 주식이 그 거대한 껍데기만 남겨 놓고 사라졌다. 상황은 걷잡을 수 없이 악화되면서 1929년 다우존스 산업지수는 그러잖아도 보잘것없는 380에서 200으로 내려갔다. 그레이엄은 단기 시장을 이용해 돈을 벌었지만 여전히 연간 20퍼센트의 손실을 봐야 했다. 또한 1930년 주식 시장이 크게 흔들리면서 50퍼센트의 손실을 입게 되면서 상황은 더욱 악화되었다(다우존스 산업지수는 29퍼센트였다). 그레이엄은 부채를 막으려고 안간힘을 쓰는 한편, 그 와중에서도 튼실한 잠재성을 가졌다고 생각되는 주식은 계속 붙잡고 있었다.

비록 불분명하게 나타나기는 했지만 그레이엄은 실제로 훌륭한 실적을 남겼다. 1930년 50퍼센트의 손실에서 1931년에는 오직 16퍼센트의 손실만을 보았고(다우존스 산업지수는 -48), 1932년에는 3퍼센트밖에 내려가지 않았다(다우존스 산업지수 -17). 그레이엄은 산산이 부서졌지만 아직 살아 있었다. 만약 그레이엄이 제대로 자신의 자산을 방어하지 못했다면 그는 파멸했을 것이다. 그레이엄의 안전 수칙은 보수적으로 빌리고, 하락세에서 주요 수익을 만들 수 있는 방어 자세를 취하라였다.

주식 시장의 대폭락 이후에 가치 투자는 도처에서 바닥에 깔렸고 구걸을 하고 있었다. 그레이엄은 뉴욕증권거래소에 올라와 있는 6백 개 산업의 가치와 시장 가격을 맞추기 위해 그의 학생들을 핵심 그룹에 넣었다. 이것은 초기 계산기, 초기 컴퓨터 시대에서 볼 때도 아주 낡은 방식의 투자 분석 기법이었지만 그 결과는 매우 훌륭했다. 6백여 개의 산업 가운데 3분의 1은 순운전자본(net working capital)보다 낮은 가격으로 살 수 있었다. 그중 50개는 그들이 가지고 있는 자산보다도 낮은 가격으로 팔리고 있었다. 그렇다, 지금은 약세 시장에 파산이 끝없이 일어나고 있었지만, 그레이엄은 언제나 그래 왔던 것처럼 과도하게 낮아진 가격(저평가)에 관심을 가졌다. 그레이엄은 진정한 가치의 최고 지침서는 바로 순유동자산(net current assets)으로 보았다. 이것은 주식 시장이 하락세를 보일 때라도 큰 걱정 없이 수익을 얻을 수 있을 때까지 기다릴 수 있도록 도와준다.

가치는 불행을 대하는 관점에서 탄생한다

그레이엄은 주로 재무 구조는 단단하지만 대중들에게는 인기가 없는 2류 회사들의 주식에 초점을 맞췄다. 강세 시장에서 할인된 것들은 더욱 훌륭한 성과를 냈다. 아울러 무엇보다 장기 투자가 최고의 투자 방식이었다. 그레이엄의 투자 이론에서 중요한 점, 강조하는 것은 최소의 수익 성장과 안전성 확인은 구매 목록을 만들기 전에 모든 투자가들이 확실히 인지해야 할 두 가지 필요한 투자 정보라는 것이다. 만약 이 순간에도 우리가 적정한 할인 주식을 찾고 있다면, 그레이엄이 말하는 투자 전에 체크해야 할 내용은 매입 가격이 합리적인 조건이냐 아니면 전혀 말도 안 되는 수준인지를 결정하는 데 도움을 준다. 그리고 여기서 미스터 AN의 경고를 기억할 필요가 있다. "만약 투기를 한다면 가진 돈을 모두 잃을 수 있다. 그것을 명심하라."

그레이엄은 주식을 잘하는 사람 그 이상의 의미를 갖고 있다. 행동심리학이라 일컬어지는 매매 공간(marketplace)에 형성되고 있는 감정적인 물결을 꿰뚫어 보는 그의 통찰력은 지금도 회자된다. 투자가들은 좋은 뉴스와 나쁜 뉴스 둘 다에 과민하게 반응하는 경향이 있다. 불성실하게 설계된 미스터 마켓(Mr. Market : 그레이엄이 급등, 급락세를 반복하는 변덕스러운 시장을 의인화해서 부른 이름)을 잡는 것은 가격 변동을 예측할 수 있게 도와준다. 그레이엄의 유용한 투자 이론은 거래하는 매순간마다 어떤 가격이 가치가 있고 이것을 사야 할지 팔아야 할지를 알려준다. 때때로 미스터 마켓이 알려주는 거래의 근본적인 원칙은 매우 합리적이다. 그레이엄은 말했다. "우리의 열정 혹은 두려움은 미스터 마켓과 함께 사라지고, 이때 우리가 소유해야 하는 가치는 이러한 감정 사이에서 조금 어리석게 보일 수도 있다."

그레이엄은 물었다. 어째서 미스터 마켓의 감정적인 가격 변동이 우리의 가치 개념을 지배하도록 놔두는가? 어쩌면 우리는 이 물음 대신에 어처구니없이 비싸다, 또는 거래 가격이 떨어지면 사라와 같은 말들을 듣기를 원할지도 모른다. 그러나 입심 좋은 미스터 마켓이 신호를 보내는 대로 따르는 것은 게임에 지는 것임을 알아야 한다. 소음을 걸러 내고 기업의 운영 결과와 같은 기본적인 검토 사항을 확인해 보는 것이 더 바람직하다. 말하자면 가치 투자가들은 역투자가라고 정의할 수 있다. 그리고 그 근본 원리는 이 시대에도 마찬가지로 통한다.

그레이엄은 스스로 60년간 시장에서 생활하며 배워 온 것들은 단 한 마디로 정리했다. 안전한 수익, 바로 이것이었다. 이 개념은 지난 몇 년간 과열된 시장에서 상당한 아픔을 겪으며 사라졌다. 하지만 주식 자료에서의 시세 하강은 불확실한 미래에서도 모든 것은 정확히 똑바로 간다는 것으로 보여 주고 있다. 그레이엄의 기준에서, 폭주하는 주식에서의 안전한 수익은 상상 속에서만 가능한 수치일지도 모른다. 그러나 안전한 수익이란 위안이 되는 요소를 말한다. 언제, 어디서나 나타날 수 있는 위험 변수 요인과 불경기도 잘라 낼 수 있기 때문이다. 주가가 하락하는 시점에서 이자율과 주가 폭락을 막아주는 주식 시장 활성화 정책과 같은 대응 정책은 오히려 쉽게 예상할 수 있다.

투자 주식의 가치를 판단하기 위해서는 고유의 내재가치를 알아야 한다. 10년 이상의 투자 기간을 통해 그 회사에서 갖고 나올 수 있는 현금이 할인 전 현재 가치로 환산해 얼마나 되는지 보고, 이것의 내재가치를 판단한 다음 그 가격 이하로 그것을 사라. 그러면 안전한 수익을 얻을 수 있을 것이다. 하자만 내재가치를 넘어서 산다면 곧 문제에 봉착할 것이다. 중심 가치는 다음과 같은 질문을 던진다. 비즈니스 측면에서 이 회사의 가치는 어떠한가? 만약 이 회사가 파산한다면 어찌하는가? 간단히 말하면 안전한 수익은 비즈니스 리스크를 최소화하는 데 있다. 가치 투자가들에게는 낮은 가격, 다져진 브랜드 이름, 그리고 우수한 점유율과 같은 경쟁적인 부분들을 찾아내는 것이다. 아울러 재정력을 측정할 필요도 있다. 부채 비율이 낮고, 유한 책임, 자유로운 캐시플로가 수익과 연관되는지 등을 확인해야 한다. 물론 시장에서 판매도 잘 되는 상품이어야 한다.

워런 버펫은 『증권 분석(Security Analysis)』 50번째 출판을 기념하는 그레이엄과 독스빌의 최고의 투자가들이라는 에세이에서 지속적으로 활동하고 있는 그레이엄의 9명의 학생들과 지적 계승자들을 언급했다. 그리고 그레이엄의 이론을 따르는 사람들에 대해서도 소개하고 있다. 그들의 투자 스타일은 다소 다르지만 모두 벤저민 그레이엄의 교훈을 따르고 있다는 공통점이 있다. 즉 가치는 불행을 대하는 관점에서 탄생하는 최고의 투자 동기라는 것이다.

폭풍우 속으로 들어가라 | 벤처의 엔젤 - 폴 밴드로우스키

엔젤 투자가

버펄로에 거주하는 38세의 엔젤 투자가 폴 밴드로우스키(Paul Bandrowski)와 그의 친구들은 브로드웨이 사람들에게 재정적 후원자로 인식되면서 새로운 투자 사업을 일구기 시작했다. 그들은 공식적인 벤처캐피털 협력 구조 밖에서 일하는 프리랜서로서 활동했으며, 때로는 이런 지원 연합체에 들어가 일하기도 했다. 어떤 평가에 따르면, 그와 같은 사람들의 수는 2백만 명 이상에 이르렀다고 한다. 밴드로우스키와 같은 사람들은 초기 사업의 성공으로 많은 자본을 확보한 후 자신들의 자본과 능력을 바탕으로 벤처 기업에 재투자하는 영역을 개척했다.

이와 같은 투자는 생산품의 실패 혹은 왜곡된 시장 분석가 등 생각지 못한 미지의 요인들에 의해 실패의 위험이 높았다. 중소기업청은 밴드로우스키 같은 벤처의 활동을 돕는 투자가들 6명 중 5명은 5년을 넘지 못한다고 평가했다. 하지만 밴드로우스키는 중소기업청이 그들을 돕는 것보다는 자신들이 더 가능성이 높다고 믿었다. 밴드로우스키는 벤처 기업의 소멸률을 2분의 1로 줄여 놓았다. 이 수치도 여전히 높기는 마찬가지지만 성공할 경우에 원금의 75~100배에 달하는 수익을 챙길 수 있었다.

이 같은 투자 대박의 잠재성은 밴드로우스키 같은 수백 명의 프리랜서 엔젤 밴드 그룹을 형성시켰다. 그들은 지난해 6백억 달러를 5만 개 이상의 창업 회사에 투자했는데, 충분한 재력을 지닌 전문 벤처 기업에 의해 만들어진 자금보다 30배 이상 큰 액수였다. 대부분의 전문 벤처 기업은 비교적 투자 위험도가 낮은 우량 벤처 기업 중심의 투자를 선호했다. 비즈니스의 순자산이 높은 엔젤 투자가(자금이 부족한 벤처 기업에게 자금 지원과 경영 지도를 해주는 개인 투자가)들은 유능한 사업가와 교수들을 연결시켜주면서 기술주 중심 투자로 활기를 띠었다.

이것은 지난 30여 년 동안 단 세 번만 있었던 아주 오래된 이야기이다. 거대한 투기 물결은 계속 높아만 갔고, 이것은 벤처 기술 회사의 가치를 불합리한 수준까지 끌어올렸으며, 회사들은 점점 움츠려들었다. 이러한 비정상적인 순환 현상은 생명공학, 인터넷 사업 같은 산업체의 일부분에서 극심했다. 바로 이때가 밴드로우스키 같은 예리한 투자가들이 이것들을 싸게 매입할 수 있는 시간이었다.

밴드로우스키는 다른 개인 투자가들과 느슨한 연대를 맺고 함께 일하면서 돈을 긁어모으는 데 성공한 전형적인 기업인이었다. 그들은 비교적 빠르게 게임을 시작했으며, 선후 비용 또는 관리 파트너에게 수익을 나눠주는 것이 없었으므로 계약이 저렴했다. 이것이 공식적 벤처캐피털의 거래 형태였다. 공동투자는 혹은 수많은 거래에서 개인의 적은 돈을 합쳐 공동 부담함으로써 위험 부담이 큰 사업으로 투자를 다양화할 수 있었다.

전형적으로 공동 부담 투자 규모는 1백만 달러 정도였고, 후에 수익 규모가 1천만 달러를 약간 밑도는 신생 회사에 집중되었다. 당시 그러한 대부분의 회사들은 벤처캐피털을 유치할 수 있는 단계까지는 아직 발전하지 못한 상태였다. 대체적으로 너무 작고 위험했으며 집중적으로 관리하기에는 많은 비용이 필요했기 때문이었다. 엔젤 자금은 기업의 실제 가치와 평가 가치 간의 간격을 메우는 훌륭한 역할을 했다. 장기 성장 목표(5년 동안)에 따른 재무 구조가 안정세를 보임에 따라 벤처 기업은 성장을 지속할 수 있었다. 주식 상장이라는 것의 힘을 느끼는 순간이었다.

밴드로우스키와 같은 엔젤 투자가들은 20~30퍼센트의 이자를 담보로 현금 투자를 유치했다. 당연히 위험 부담을 안고 있었으므로 벤처 기업 주식을 싼 가격으로 매집할 수 있었다. 밴드로우스키가 매입한 종목은 견실한 은행, 벤처캐피털 회사들이었고, 엔젤 캐피털의 유입은 이들 회사들의 위험 수위를 줄이고 엔젤 투자의 가치를 증대시켰다. 경험 있는 경영자들에게 있어서 기업 가치의 추가는 매우 긍정적인 심리적 효과를 가져온다. 이 거대한 자금은 경영자들이 지속적으로 기업 활동을 할 수 있는 기회를 주었고, 한편으로는 회사의 창업주와 심각한 충돌 없이 거친 파도를 극복할 수 있는 조건이 되었다. 

레몬은 자두가 익기 전에 썩는다

여기서 엔젤과 벤처캐피털의 두드러진 특징을 살펴보면, 40만의 활동적인 엔젤들은 궂은일을 마다하지 않고 일하고 말하는 기업 경영자와 같았다. 그와는 달리 벤처캐피털은 직접적인 사업 경험이 별로 없는 재정 투자가로 구성되어 있었다. 이런 차이는 엔젤 투자가들이 자진해서 더 위험한 모험을 선택할 때 분명히 드러난다. 엔젤 투자가들은 벤처캐피털 투자가들보다 인내심이 많다고 할 수 있다. 그들은 급하게 결과를 요구하거나 그들의 수행을 평가하는 사람이 없었으므로 더 참을성 있게 현상을 지켜볼 수 있었다.

여기 확실한 두 가지 사실이 있다. 대부분의 벤처캐피털 회사들은 폭풍우 속으로 걸어 들어가기를 두려워한다. 그러나 엔젤들은 국가적인 신흥 사업에 75퍼센트를 건다. 그리고 이것은 엔젤들에게 큰 사회적 지위와 존경을 받을 수 있는 경제적 지위까지 안겨 준다. 따라서 엔젤들의 공헌을 얕은 지식으로 평가하기는 힘들다. 그들은 투자로써 많은 직업들을 만들어 내고, 미국을 기술 왕국으로 만드는 데 크게 공헌한다. 또 다른 사실 하나는, 엔젤 투자가들에게는 더 많은 즐거움이 있다는 것이다. 엔젤들이 받는 보상은 좀 더 심리적인 것일 수 있다. 폴 밴드로우스키와 같은 열정적인 엔젤들은 팔을 걷어 올리고 올인할 수 있을 정도로 적극적이다.

가입비용은 충분히 감당할 수 있다. 미국 증권거래위원회 허가에 의해 인정된 투자가들은 반드시 최소 1백만 달러의 재산이나 20만 달러의 연간 소득을 보여줄 수 있어야 한다. 엔젤들은 다양한 형태와 크기로 움직인다. 어떤 이들은 오직 한두 가지의 거래에만 집중하기도 하고, 어떤 사람들은 다양한 분야에 손을 뻗치기도 한다. 대부분이 수동적으로 움직이며 밴드로우스키와 같은 거대한 대리인을 통해 일을 받기도 한다. 또한 자신이 직접 현금을 융통할 수 있는 사람들은 혼자 투자를 하기도 한다. 하지만 대부분의 엔젤들은 로스 켄지의 버펄로 그룹처럼 1백 명 이상의 단체에 속해 있다.

벤처캐피털에는 오래된 농담이 하나 있다. "레몬은 자두가 익기 전에 썩는다." 여유 자금이 있다면 많은 거래에 분산시켜라. 그리고 곧 닥칠 자금 부족을 위해 돈을 비축해 두어라. 만약 자신의 희망이 소유권을 현금으로 바꾸는 것이라면, 자신이 이용할 수 있는 여유 시간에 대해 현실적으로 생각해 보아라(바꾼 현금으로 무엇을 할 것인가?). 그리고 또 중요한 것은 자신의 기질을 생각해 보는 것이다. 만약 자신에게 보스 기질이 있다면 기업의 가치가 이것을 말해 줄 것이다. 그리고 에너지를 거래에 싣고 싶다면 친구들을 모으거나 아니면 작은 그룹에 들어가 엔젤 투자를 시작하는 것이 나을 것이다.

대부분의 엔젤 그룹은 질문을 통해 가능성 있는 멤버를 가려낸다(단, 미국 증권거래위원회의 인증을 받은 투자가 기준을 만족시켜야 한다). 이럴 때는 그룹의 위험 한도, 투자 기준, 탈출 전략 관리, 성공 확률과 같은 것들을 알아두는 것이 좋다. 사업설명회에서 발행물, 연례보고서 등 구체적인 것을 알아보는 것도 좋고, 가능한 한 많은 멤버들과 이야기를 나누는 것도, 친구가 되는 것도 좋은 방법이다. 자기 선택 과정의 한 부분인 내가 과연 이 그룹과 잘 어울릴 수 있을까?는 내가 같은 종류의 거래를 조사할 때 판명난다. 위험과 보상은 범위가 넓고 다양하기 때문에 반드시 자신이 들어가고 싶은 엔젤 그룹이 어떤 단계이며 어떻게 자신을 도와줄 수 있는지 확인해 봐야 한다. 더욱이 만약 기업 론칭에 참여하고 싶다면, 자신이 들어갈 수 있는 공간이 있는지 살펴봐야 한다. 탐색해 봐야 할 다른 것들은 산업 초점, 최소 투자, 관리자 급여 같은 간접비용의 규모 등이다.

모니터링이 최고의 방법이다

뉴햄프셔 대학교의 리서치는 엔젤 투자를 결정할 때는 기업가적 열의와 성격에 무게를 두라고 권했다. 특별히 자신이 직접 기업가와 일하기를 원한다면 좋은 느낌이 드는 곳을 선택하라고 강조했다. 그러나 보다 높은 기준은, 논증된 전문 기술과 관리 기술의 구체적인 표시이다. 이와 같은 자질을 측정하는 하나의 방법은, 회사가 위험에 빠졌을 때 창업자가 외부의 도움 없이 얼마나 근면하게 혼자의 힘으로 헤쳐 나오느냐 하는 것이다. 기본적으로 창업자는 그 같은 힘을 얼마만큼 보여 줄 수 있을까? 위험과 맞닥뜨려 얼마만큼의 돈을 융통할 수 있을까? 차입금을 이용해 투자를 하는가? 급료 지불은 정기적으로 하는가? 자신을 구하기 위한 신용카드와 주식 채권은 있는가? 스스로를 훈련시키는가? 캐피털을 얻기 위한 준비된 시간적/금전적 공간이 있는가? 헌신적인 절약만을 주장하지 않는가?

사업 계획은 철저한 조사가 먼저 이루어져야 한다. 이것들을 판매 서류 생각하듯 대해야 한다. 그리고 방심하지 말아야 한다. 빠르게 성장하는 시장에서 자신이 찾는 것이 무엇이고, 이것이 진정으로 경쟁에서 이길 수 있는지 생각해 봐야 하는데, 이것은 반드시 리서치가 우선되어야 한다. 자신의 그룹은 반드시 해당 산업에서 남과 다른 장점을 갖고 있어야 하며, 엔젤 투자가들을 이끌 수 있는 잠재성이 있는지를 확인해 봐야 한다. 일단 다음 단계로 넘어갔으면 냉철한 시각으로 캐시플로, 상환의 잠재 비율 등 기본적인 목록들을 살펴봐야 한다.

계약을 하기 전에 다음의 사항들을 확인해 보라. 현금 부족은 신생 회사에 있어 가장 커다란 투자 약점 중 하나이다. 어떻게 돈을 회수할 것인가? 만약, 완전히 실패하게 된다면, 파산 법정에서 하나라도 구할 수 있을지도 모른다. 만약 사업이 암초에 부딪혀 최저 생활수준까지 떨어진다면, 가능한 탈출구는 무역 세입, 자사주 매점, 또는 합병이다. 새로운 분야의 시장에 현금을 투자하는 것은 모든 엔젤 투자가들의 꿈인 동시에 위험한 도전이다. 요컨대, 엔젤들은 농장 시스템을 운영한다. 오직 비범한 재능만이 최고 수준의 도약을 만달 수 있음을 알고 있다. 그리고 반전문적인 것은 물론 마이너리그 분야까지 도전하는 것을 좋아한다.

주의 깊은 모니터링은 자신을 도울 수 있는 최고의 방법이다. 자신이 투자한 돈으로부터 최고의 수익을 얻을 수 있는지 확인해 봐야 한다. 그리고 계속 저울질을 해 봐야 한다. 초기 자본금을 아껴 상위 순서부터 인센티브를 주는 것도 좋을 것이다. 하지만 외부로부터 비싼 관리 팀을 들여오는 것에 대해서는 찬성하지 않는 것이 좋다. 기업 안에서 재능을 키우는 것이 다른 무엇보다 자수성가할 수 있는 방법이며, 벤처 투자에 있어 만족감을 얻을 수 있는 부분이다.

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